L’articolo “Business Roundtable v. SEC: Rising Judicial Mistrust and the Onset of a New Era in Judicial Review of Securities Regulation” (di Leen Al-Alami) analizza il controllo esercitato dal giudice statunitense sull’attività di regolazione della Securities Exchange Commission (SEC). Tramite la ricostruzione di otto decisioni assunte dal District of Columbia Circuit dal 1990 ad oggi[1], l’Autore sostiene che il giudice ha progressivamente ampliato e approfondito il sindacato sull’attività regolatoria della SEC.
Il caso più significativo di questo nuovo approccio è individuato nella decisione del 2011 Business Roundtable II, avente ad oggetto le procedure di nomina dei consigli di amministrazione delle società quotate (cd. proxy access rules). Il giudice, infatti, in quest’occasione, non solo ha verificato l’adeguatezza e la correttezza della Cost-Benefit Analysis adottata a supporto della decisione, ma ha anche chiarito che la SEC è obbligata ad effettuare l’analisi costi-benefici in ragione del principio di efficienza cui è sottoposta dallo statuto che la istituisce.
La prima parte dell’articolo è dedicata alla ricostruzione del rapporto tra il controllo dell’autorità giudiziaria e l’attività discrezionale delle agenzie indipendenti. L’Autore ricorda che negli Stati Uniti i giudici verificano la legittimità delle decisioni adottate dalle agenzie secondo gli standard minimi di ragionevolezza fissati dalla sez. 706 dell’Administrative Procedure Act (APA). In base a tale sezione dell’APA, il potere di annullamento è ancorato al preventivo accertamento della irragionevolezza o infondatezza (nei fatti) della decisione assunta dalle agenzie regolatorie secondo lo standard “arbitrary and capricious”. Inoltre, l’Autore ricorda che a partire dalla sentenza Chevron del 1984[2] è stato chiarito che, con riferimento alla potestà regolatoria delle agenzie indipendenti, il giudice si deve limitare a verificare, dapprima, la delega normativa fornita dal Congresso e poi, eventualmente, la ragionevolezza della decisione interpretativa adottata.
La seconda parte dell’articolo è dedicata all’analisi empirica delle decisioni assunte dalla District of Columbia Circuit. L’Autore, dapprima, descrive brevemente tutti i casi, poi evidenzia i principali elementi di differenziazione che caratterizzano la decisione Business Roundtable II rispetto alle altre. Tre sono gli aspetti principali rilevati: il primo è lo standard di review utilizzato dal giudice che, a differenza delle prime decisioni, non fa alcun riferimento al test di Chevron non ponendosi, per il caso Business Roundtable II, un problema di interpretazione statutaria. Il secondo elemento è rappresentato dall’ambito di applicazione della cost-benefit analysis. Mentre nel caso Chamber of Commerce I il giudice riconosce che la SEC non è sempre tenuta ad adottare una CBA potendo, invece, sostenere le proprie decisioni sulla base di generali “informed conjunture”, nel caso Business Roundtable II il giudice afferma il principio opposto riconoscendo un obbligo statutario della SEC ad adottare la CBA. Il terzo elemento, infine, è rappresentato dal grado di profondità del controllo esercitato dal giudice che, per la prima volta, nella decisione Business Roundtable II si spinge fino a verificare la correttezza della metodologia seguita dalla SEC e l’adeguatezza dei dati presentati per giustificare l’adozione della misura.
L’analisi comparativa delle otto decisioni consente di tracciare, nella terza parte dell’articolo, alcune valutazioni d’insieme. L’Autore rileva, innanzitutto, come la decisione Business Roundtable II amplia i confini del controllo di ragionevolezza svolto dal giudice secondo i tradizionali parametri “arbitrariness and capricious” individuati dalla sez. 706 dell’APA; il giudice, infatti, si è spinto a verificare, nel merito, l’analisi empirica utilizzata e la sua adeguatezza rispetto alla decisione presa.
Questo nuovo sindacato svolto dal giudice rischia di produrre alcuni effetti indesiderati. Innanzitutto un cambio di prospettiva della CBA che, da strumento di accountability e di razionalizzazione delle decisioni assunte dall’agenzia indipendente, rischia di diventare strumento di controllo sulla misura. Tale cambio di prospettiva rischia anche di far aumentare il contenzioso poiché la CBA diventerebbe uno strumento nelle mani di “chi vuole solo contrastare le decisioni prese dalla SEC”.
C’è poi un errore di fondo che, ad avviso dell’Autore, deve essere necessariamente considerato. Come dimostrato dallo studio di Frank Ackerman e Lisa Heinzerling sulla CBA[3] nell’ambito della regolazione ambientale e sanitaria, il ricorso alla CBA non assicura decisioni terze ed imparziali; anche la CBA è condizionata da decisioni politiche che portano a considerare alcune opzioni e non altre oppure a sovrastimare alcuni effetti o a sottostimarne altri. Le decisioni delle agenzie regolatorie, dunque, non sono esclusivamente il frutto di un’analisi scientifica svolta da un gruppo di tecnocrati bensì il risultato di un insieme di valutazioni diverse in cui incidono anche le pressioni del Congresso, di interessi di gruppo, di lobbying, etc.
Di fronte a questa situazione, quali rimedi è possibile utilizzare per evitare, da un lato, che il giudice ponga un veto sull’analisi empirica adottata dalla SEC; e dall’altro, che l’agenzia adottati analisi prolisse e dettagliate che rischiano di vanificare la comprensione della decisione presa? Alla risposta di questa domanda è dedicata l’ultima parte dell’articolo. L’Autore individua diversi rimedi tra cui l’adozione di una cost-benefit analysis guidelines che consente alla SEC di guidare in modo dettagliato il proprio procedimento regolatorio; la creazione di una struttura di cost-sharing; la costituzione di un meccanismo stabile di consultazione dei regolati.
(Recensione a cura di Mariangela Benedetti)
Leen Al-Alami, Business Roundtable v. SEC: Rising Judicial Mistrust and the Onset of a New Era in Judicial Review of Securities Regulation, in University Of Pennsylvania Journal of Business Law, vol. 12, 2013, pp. 542-564.
[1]Bus. Roundtable v. U.S. SEC, 647 F.3d 1144, 2011; Am. Equity Life Ins. Co. v. U.S. SEC, 613 F.3d 166, 2009; Fin. Planning Ass’n v. U.S. SEC, 482 F.3d 481, 2007; Goldstein v. U.S. SEC, 451 F.3d 873, 2006; Chamber of Commerce of U.S. v. U.S. SEC, 443 F.3d 890, 2006; Chamber of Commerce of U.S. v. U.S. SEC, 412 F.3d 133, 2005; Teicher v. U.S. SEC, 177 F.3d 1016, 1999.
[2]Chevron USA inc, vs. Natural Resources Defense Council, 104, S.CT, 1984, 2778.
[3] Frank Ackerman, Lisa Heinzerling, Priceless: On Knowing the Price of Everything and the Value of Nothing, New York, The New Press, 2004.